La presidenta del BCE, Christine Lagarde, durante una rueda de prensa en Fráncfort, a finales de marzo.Daniel Roland (Europa Press)
Ocurrió el 10 de diciembre de 2020. España, uno de los países más endeudados del euro, cobró por primera vez de los inversores a cambio de que estos le prestaran dinero a devolver en 10 años. En la calle, una operación así entre particulares sería calificada de estafa sin paliativos. Pero la lógica de los mercados es otra, y ahí entraron en juego factores como las compras masivas de bonos por parte del Banco Central Europeo, la búsqueda de activos considerados de escaso riesgo en plena pandemia o el hecho de que para los bancos fuera más barato pagar por la deuda que por dejar sus fondos aparcados en el BCE.
Esos tiempos de financiación ultrabarata han llegado a su fin. La retirada de estímulos gradual emprendida por Fráncfort, que en el tercer trimestre podría abandonar su plan de compras de deuda —actualmente posee el 40% de la deuda española en circulación— para tratar de contener una inflación rampante, no muy lejos del doble dígito en los países de la moneda única, se nota ya de forma nítida en los mayores intereses que pagan los Estados. Y todo hace indicar que las rentabilidades negativas tardarán en regresar a los mercados de deuda. Si es que algún día vuelven. España pagaba este martes un 1,8% por su bono a 10 años, su nivel más alto desde 2018. La cantidad es similar a la de la vecina Portugal (1,7%). Y está por debajo de otros dos socios del Sur con deudas más elevadas, caso de Italia, que abonaba el 2,5%, y Grecia, que pagaba el 2,86%.
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¿Hay motivos para la alarma? Los expertos consultados creen que se trata de un retorno a la normalidad. No ven peligro de un resurgir de los fantasmas de 2012, cuando los intereses que España desembolsaba por financiarse a 10 años rondaron el 7%. Así lo expresa Francisco Vidal, economista jefe de Intermoney. “Tenemos algo más clásico: un endurecimiento global de políticas monetarias —con excepciones como Japón y China—. En 2012 llegó a cotizar la ruptura de la zona euro, pero pasados los años se ha demostrado un compromiso absoluto por parte del BCE y de las autoridades para que ese riesgo ni siquiera vuelva a cotizar”.
Como ejemplo de ese empeño por parte de la entidad presidida por Christine Lagarde, cita el mecanismo anticrisis que, según desveló Bloomberg el viernes, estaría preparando el banco. Un instrumento que solo se emplearía para ayudar a mantener a raya los intereses de la deuda de países que se vean asolados por un shock externo. Como explica Ignacio de la Torre, economista jefe de Arcano, “se trata de comprar bonos en caso de emergencia. La diferencia entre la Fed y los países del euro es que aquí hay 19 Tesoros. Si se te empieza a ir la prima de riesgo de los países del Sur, tienes un problema grande. Debe haber mecanismos así compatibles con la ortodoxia monetaria”.
De momento, la prima de riesgo española aguanta lejos de niveles inquietantes, entre los 90 y 100 puntos. En Italia, con una deuda estimada este año del 147% del PIB, la segunda mayor de la zona euro tras Grecia (189%), pero con mayor potencial de provocar turbulencias por el tamaño de su economía, la subida ha sido mayor, y la prima se ha encaramado a 170 puntos, por los 200 puntos del país heleno. “La arquitectura del euro actual es muy diferente a la de 2012. Tenemos bonos comunes, los fondos europeos del programa Next generation EU, el BCE puede comprar bonos en el mercado… El riesgo es limitado porque han cambiado las reglas del juego”, tranquiliza De la Torre.
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Al frenar el crecimiento del PIB, la guerra en Ucrania puede obstaculizar la tendencia a reducir el porcentaje de deuda, aunque a la vez, el aumento de la inflación también ayuda a licuarla y dispara los ingresos tributarios de los Estados. Borja Ribera, profesor de EAE Business School y director en GVC Gaesco, da más relevancia a la velocidad de crucero que se imprima a la economía. “La deuda que tengas no es tan importante como el hecho de que seas capaz de generar riqueza para devolverla. Uno de los países más endeudados del mundo es Estados Unidos, pero a nadie le preocupa porque se da por hecho que va a ir pagando”.
Para Natalia Aguirre, directora de Análisis y Estrategia de Renta 4, el peligro es que una rápida subida de la rentabilidad de los bonos provoque tensiones que compliquen la financiación de los Estados en un contexto de deuda en máximos históricos. Un reciente informe de Arcano Research limita esa amenaza en el caso de España. Según sus cálculos, el vencimiento medio de la deuda pública es de ocho años, por lo que los mayores gastos financieros por intereses tardarían bastantes años en trasladarse al conjunto de la deuda. Francisco Vidal, de Intermoney, cree además que el Tesoro tiene alternativas para diluir los efectos de una subida del bono a 10 años si cree que las tensiones no van a ser duraderas: puede recortar la vida media de la deuda apostando por lanzar al mercado emisiones en plazos más cortos, que pagan menos intereses.
¿Problemas para los emergentes?
Uno de los riesgos más mencionados ante las numerosas subidas de tipos que se avecinan en Estados Unidos es el de qué sucederá con los países emergentes. El endurecimiento monetario puede implicar un fortalecimiento del dólar que golpee a los países endeudados en dicha divisa. Vidal opina que están mejor preparados que antaño. “La ventaja en esta ocasión es que no pocos emergentes han sacrificado bienestar a corto plazo a cambio de bienestar a medio y largo endureciendo su política monetaria”.
Como ejemplo cita a Brasil, donde los tipos han pasado del 2% al 11,75% en solo un año, pero hay otras economías que han realizado movimientos en ese sentido, como la chilena, que los ha incrementado del 0,5% al 7% en ese mismo plazo, o la mexicana —del 4% al 6,5%—. “Esta ortodoxia asigna estabilidad a las economías emergentes. El error en el pasado fue que tardaron en actuar”, explica. Ve un segundo elemento para ser optimistas. “El pecado original de los emergentes era tomar demasiada deuda en divisa fuerte, pero algunos lo han ido gestionando correctamente al apostar por hacerlo en moneda local”.
Natalia Aguirre, de Renta 4, percibe un fenómeno del que difícilmente pueden escapar. Sostiene que ante las subidas de tipos, los emergentes pueden salir perjudicados en la batalla por captar inversión. “La elevada liquidez iba a la búsqueda de rentabilidad allí donde la había, lo que impulsó a los emergentes. Pero el hecho de poder comprar deuda estadounidense a rentabilidades ya muy cercanas al 3% y que cada vez vaya a haber menos liquidez puede hacer que los emergentes tengan peor comportamiento que antes”.
El horizonte ante las subidas de tipos tiene, por tanto, un componente de incertidumbre. En emergentes y en economías desarrolladas. Chris Iggo, de AXA Investment Managers, no descarta intervenciones públicas si las fuertes subidas en los tipos de interés y los rendimientos de los bonos se desbocan. “Los niveles de deuda son elevados. Los responsables políticos no lo permitirán, sobre todo si esto desencadena un aumento de los impagos de las empresas, tensiones de la deuda soberana en Europa, o impagos en los mercados emergentes”.
Las hipotecas se encarecen
El fin de la financiación extremadamente barata también se trasladará al ciudadano. Las hipotecas variables ya están notando la subida del euríbor debido a que el mercado descuenta subidas de tipos por parte del Banco Central Europeo a partir de septiembre. Y los bancos están incrementando los intereses de las hipotecas fijas para hacerlas menos atractivas y redirigir la demanda hacia las variables, sabedores de que, al menos a corto plazo, las expectativas dicen que el euríbor subirá, y con él, los ingresos de las entidades financieras. Los bancos se beneficiarán así del endurecimiento de la política monetaria, que les permite mayores márgenes de negocio, aunque deberán vigilar una de sus posibles consecuencias indeseadas: al encarecerse los préstamos, también pueden aumentar los impagos, y con ellos, las tasas de morosidad. En el lado positivo para el ahorrador, la rentabilidad de los depósitos también repuntará, aunque la pérdida de poder adquisitivo se mantendrá si la inflación no se deshincha.
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